华泰策略：为什么电气化空间或被低估

时间： 2026-06-02 03:25     

来源：华泰睿思

核心观点

重视“十五五”碳达峰下的电气化投资机遇

近年来，国内电气化率持续提升，“十五五”碳达峰目标下这一进程或加速。我们认为，当前市场对电气化线索或存在三大预期差：第一，4月以来AI产业链作为市场主线取得亮眼表现，但内外催化共振下电气化相关领域定价或仍不充分；第二，投资者或普遍低估国内电气化空间，一是关注“新增渗透率”而忽视了“存量保有结构”的替换需求，二是电气化场景存在盲区；第三，从去年的“反内卷”到今年的“算电协同”，政策驱动要素价格与产业空间重估，相关领域景气度和业绩亦有望持续改善。配置上，建议关注锂电/储能、矿山机械、叉车、商用车、船舶等细分环节投资机会。

宏观背景：国内“十五五”碳达峰攻坚和全球能源供给冲击共振

截至2026年5月，全球气温持续刷新同期最高值，或已超越《巴黎协定》中1.5℃控温目标，碳排放仍呈现一定上升趋势。全球碳约束的大背景下，全球能源供给冲击和国内“十五五”碳达峰目标共振有望驱动电气化进程提速：1）中东局势走向尚不明朗，霍尔木兹海峡通行量远未恢复至冲突前水平，全球能源供给冲击下通过电气化降低油气依赖的重要性进一步上升；2）“十四五”期间绿色转型量化目标实现进度偏缓，为了如期完成碳达峰目标，“十五五”元年相关工作有望提速；政策从“能耗双控”转向“碳排放双控”，约束重心从“压总量”向“提碳效”切换，利好电气化路径。

现状分析：碳达峰背景下终端电气化的必要性和当前进程

在低碳转型的不同路径中，电力脱碳与终端电气化是实现难度相对较低、抓手较明确的路径，一方面顺应新质生产力的要求，另一方面也受到绿电消纳的实质性支持。纵向来看，尽管不同口径下电气化率存在一定偏差，但近年来，国内电气化率持续提升；横向来看，中国是过去15年全球电气化率提升最快的主要经济体，电气化程度已超全球平均水平，对比海外发达国家，国内减排路径斜率更高、工业部门电气化难度更大、能源转型路径更短（直接从燃煤时代进入风光时代），这些特征推动国内电气化进程走上“快车道”。

空间测算：国内电气化空间或仍被低估

我们认为，国内电气化空间或仍被低估：1）决定电气化程度更重要的是“存量保有结构”，而非仅仅是“新增渗透率”；2）电气化场景可能存在“盲区”，以交通部门为例，除上牌数据中新能源车保有量占比外，公路（乘用车/商用车）、铁路、水运、航空等场景也需要纳入考虑。自上而下，电热当量折标煤口径下，我们预计国内电气化率有望由2025年的25.6%提升至2030/2035年的28.9%/31.9%，其中交运部门提升幅度最大，有望由2025年的9.4%提升至2030/2035年的13.6%/17.8%；自下而上，新能源乘用车、重卡、电炉钢、热泵、氢能/氢化工等领域电气化进程或提速。

投资机会：电气化趋势下哪些赛道有望受益？

去年四季度以来，在反内卷、“算电协同”和中东局势催化下，新能源、有色等碳中和相关板块逐渐跑出超额收益。与2020~2021年的碳中和行情对比，本轮行情或存在一定相似性：1）两轮行情均为政策驱动下的要素价格重估；2）两轮行情均有业绩支撑。但历史也不会简单重复，相较于上一轮碳中和行情，当前电气化趋势下行情或更聚焦，市场所处的产业环境与估值水位也不同。综合考虑政策相关度、业绩弹性、估值性价比、自上而下行业风格，建议关注锂电/储能、矿山机械、叉车、商用车、船舶等细分环节投资机遇，我们在正文结合华泰行业团队观点进行了相应梳理，供投资者参考。

风险提示：碳排放双控进程不及预期；业绩不及预期；流动性不及预期。

正文

宏观背景：国内“十五五”碳达峰攻坚和全球能源供给冲击共振

中东局势扰动下全球能源供给冲击影响仍存

当前中东局势走向尚不明朗

美伊谈判已取得阶段性进展，但美、以、伊三方在核心诉求上仍存在分歧。据新华社报道，美国媒体5月28日援引美官员说法称，美伊谈判代表已就谅解备忘录条款基本达成一致，特朗普29日在社交媒体发文重申美国对伊朗谈判的立场，伊朗必须同意永远不拥有核武器，霍尔木兹海峡必须立即双向开放、免收通行费。但据人民日报报道，伊朗方面否认达成协议，指美方言论“真假参半”，并重申对霍尔木兹海峡的管控权。与此同时，霍尔木兹海峡通行量虽呈回升态势，但整体通行量仍远低于冲突前水平，考虑到航线重排、保险承保与市场信心重建均需时间，海峡实际恢复至冲突前的正常水平仍需时日。

中东在全球能源中的重要地位

本轮冲突的风险在于，其影响可能并不限于油气生产设施本身，更可能通过干扰关键航运通道和装运环节，进一步放大为区域性的被动减产与全球物流扰动。

中东：全球原油生产体系中的重要组成部分

全球化石能源的供给格局在2025年呈现出极高的地理集中度。根据美国能源信息署（EIA）统计，2025年全球原油及凝析油生产高度集中于少数几个超级大国与海湾产油国。仅沙特阿拉伯、伊拉克、伊朗与阿联酋四国的原油产量加总，便占据了全球总产量的近26%。而将科威特、阿曼等国纳入统计后，中东地区在2025年贡献了全球高达32.1%的原油生产量。极端的产能集中度赋予了OPEC产量配额调节能力。

霍尔木兹海峡：全球能源运输的核心咽喉

霍尔木兹海峡在全球大宗商品贸易中的战略地位具有突出的天然垄断性。IEA统计，2025年平均每天有约2000万桶（20mb/d）的原油及成品油通过霍尔木兹海峡，占据了全球海运石油贸易总量的三分之一左右。

中国能源对外依赖度偏高

中国原油对外依存度高达70%以上。根据中国海关总署（GACC）的数据，2025年全年，中国原油进口量创下1160万桶/日（11.6mb/d）的历史高位；2026年1月至2月，中国原油进口总量进一步升至约1199万桶/日，同比增速达到15.8%。此外，2025年经霍尔木兹海峡运输的对华原油约1.85亿吨/年（约400万桶/日），占中国进口量的34%。对中国而言，这意味着一方面需要提升油气供应韧性，另一方面也需要通过终端电气化和电源低碳化，逐步降低经济体系对外部化石能源的依赖。

电气化是提升碳排放双控的核心抓手

从历史经验看，每一次重大地缘冲突都会推动相关国家重新审视本国的能源安全战略。俄乌冲突爆发后，欧洲在短短数年内大幅压缩了对俄罗斯天然气的依赖，通过LNG多元化、可再生能源提速和需求侧管理，系统性重构了本地区的能源供给格局。本轮冲突引发的霍尔木兹通道风险，正在以同样的逻辑影响全球主要能源进口国的战略判断——能源安全的核心，是“如何从根本上降低对外部化石能源依赖”的结构性问题。

在这一背景下，终端电气化成为各国降低油气依赖最具系统性、最可持续的政策抓手。以电代油、以电代气，通过提升交通、工业、建筑等终端用能领域的电气化率，可以从需求侧根本性地压缩经济体系对石油和天然气的消耗，从而降低地缘冲突对国内经济运行的传导强度。前述我们提到2025年中国原油对外依存度高达70%以上，经霍尔木兹海峡运输的原油占中国进口总量的34%。面对如此高度的对外依赖，“十五五”规划期间加快推进碳达峰攻坚、系统提升电气化水平，既是应对气候目标的内生需要，也是降低地缘能源风险暴露的现实路径，两者的政策方向高度共振。

电气化对化石能源的置换效应在主要终端部门均具备可观的边际空间，届时经济体系对化石能源的系统性依赖将显著收窄，各部门当前进展分化明显：

交通领域推进最为迅速，2024年中国新能源乘用车零售渗透率已达47.6%，以新能源重卡为代表的商用车电动化亦进入加速期；交通领域整体电气化率从2020年不足4%升至2024年的6.5%，是电气化率提升最快的部门，对汽柴油消耗的结构性替代效应正在快速显现。

工业领域潜力最大但进展相对滞后，中电联统计2025年四大高载能行业（钢铁、建材、有色、石化化工）电气化率仅为18.4%，远低于工业部门整体的27.7%，以及全球工业部门29.1%的平均水平，工业用能去化石化的空间仍相当可观。2025年建筑领域供暖热泵渗透率偏低，以电代气的替代潜力同样值得重视。

“十五五”之所以成为中国终端电气化加速落地的关键窗口期，在于制度切换与外部冲击形成了罕见的同向共振。制度层面，碳排放双控框架全面替代能耗双控，新增可再生能源消费不再计入能耗总量考核，此前制约电气化投资的核心因素已被系统性移除，电气化改造项目的备案可行性与投资回报率均得到明显改善。外部层面，布伦特原油价格在霍尔木兹危机期间持续在90至130美元区间震荡，油价中枢的抬升直接压缩了化石燃料终端用能的经济竞争力，客观上加速了工业用热、建筑供暖等场景的“以电代气”和“以电代油”进程。两股力量叠加，使“十五五”不再仅仅是减碳路径上的一个规划周期，而是中国能源结构有望从化石依赖向电气化主导实质性跨越的战略拐点。

电气化是提升碳排放双控的核心抓手

全球极端气温频发、碳排放持续升高的背景下，碳中和发展逐渐成为全球共识，主要经济体对能源安全和绿色节能的重视程度也在同步提升。历史来看，中国对宏观能源消费与碳排放的管控体系，经历了由粗放走向精细、由单维度总量约束走向多维度结构优化的长期演进。就本篇报告而言，更需要把外部地缘约束与内部制度切换放在一起理解，因为两者最终都会落到终端电气化。

以破解环境约束为核心的“能耗双控”阶段（“十一五”至“十四五”前期）

在“十一五”（2006-2010年）和“十二五”（2011-2015年）期间，中国经济正处于重化工业化与城镇化的高速扩张期。这一时期，经济增长方式相对粗放，高耗能产业的高速运转导致国内能源供需矛盾空前紧张，能源对外依存度急剧攀升，国家能源安全面临严峻的物理边界挑战。为缓解能源供给瓶颈、提升宏观经济的投入产出效率，“十一五”规划首次将单位国内生产总值（GDP）能耗降低作为约束性指标纳入各级政府的工作考核体系中。

以高质量发展为导向的“碳排放双控”全面实施阶段（“十四五”中期及以后）

随着中国新能源产业链持续增长以及风电、光伏装机规模跃居世界第一，能耗双控制度在执行中的局限性逐渐显现，并开始与高质量发展的要求产生矛盾。2021年部分地区在用能指标趋紧时出现拉闸限产，此后政策逐步调整，重点也由“能源消费”更多转向“碳排放实际效果”，以减少简单限电带来的低效减碳。

面对这一制度性错配，最高决策层启动了机制优化。2021年底的中央经济工作会议首次提出要创造条件尽早实现能耗双控向碳排放双控转变；2024年7月，中共二十届三中全会正式对这一重大改革进行战略定调，要求“建立能耗双控向碳排放双控全面转型新机制”。根据顶层部署，2026年将是中国全面废除能耗强度约束性指标、正式切换至以碳排放总量和强度双控制度为红线的元年。这也意味着后续政策评价会更关注碳排放强度、绿电消费和项目层面的低碳约束。

制度切换的本质变化：利好电气化路径

破解“电气化挑战”

在传统的“能耗双控”体制下，工业制造与交通运输领域的终端电气化转型面临着挑战。中国电网的电源结构长期以煤电为主，电网的平均碳排放因子相对较高。当终端工业用户将化石能源替换为电能时，虽然在企业终端环节降低了直接的二氧化碳与常规污染物排放，但在宏观统计口径上，这种电气化改造行为不仅大幅度增加了企业的年度用电量，同时由于电力系统隐含的高碳排放因子，也未能在国家宏观层面上实现深度的全链条脱碳。

碳排放双控的关键变化，在于约束重点由“消耗了多少能源”逐步转向“形成了多少碳排放”。在这一新框架下，考核指标由“标煤耗”转向“碳排放当量”。这意味着，企业若通过自建分布式新能源、参与绿电直供交易或购买绿色电力证书，其对应的绿色电力消费可以在项目评价、排放核算和投资测算中得到更清晰的识别。对高载能但具备升级需求的行业而言，这会明显改善电气化改造、绿电采购和产能优化的落地条件。因此，提升终端电气化率正在从单纯的减碳手段，升级为企业满足碳排放当量目标、降低实际合规成本的核心路径——制度切换的本质，是为“电气化+绿电”的组合提供了政策可行性与经济可行性。

全口径碳源覆盖与倒逼传统产业深度升级

碳双控制度相较于能耗双控的另一飞跃，在于大幅扩展了温室气体管控的边界与深度。能耗双控顾名思义仅能约束“能源活动”产生的排放，然而，在中国的排放结构中，存在着大量的“工业生产过程排放”游离于之前主要考核体系之外。例如，水泥熟料生产过程中石灰石煅烧释放的二氧化碳等。碳双控制度将强制要求这些非能源消费活动的工艺流程排放全面纳入国家级与企业级的监测、报告与核查范围，实现了向全口径温室气体管理体制的跨越。这一机制促使中国企业碳排放成本的全面显性化。

“十四五”绿色转型量化目标实现进度偏缓

“十四五”绿色转型量化目标或出现一定碳排放缺口

根据《中华人民共和国国民经济和社会发展第十四个五年规划和2035年远景目标纲要》，设定的核心约束性目标为：到2025年，单位国内生产总值能源消耗较2020年需下降13.5%，单位国内生产总值二氧化碳排放需下降18%。

然而，实际运行进度偏缓。经全国节能宣传周公布，“十四五”前四年（2021年至2024年），全国能耗强度累计下降了约10.8%，碳排放强度下降了约7.8%。从时序进度的完成率来看，能耗强度下降指标完成了总进度的80%，而碳排放强度下降指标完成了43%。

“十五五”碳达峰如期实现：系统路径、重点工作任务与区域差异化协同

中国政府要在“十五五”内，实现从碳达峰到走向碳中和的转折。黑吉渝等省份在政府工作报告中已下达碳排放强度的量化目标，多省按国家任务推进。各省对应由常务副省长或自治区主席分管，责任单位为发改委、工信等管经济、产业、能源的部门。重点省份2026年主要任务包括但不限于，进一步深化碳达峰试点工作，推进零碳园区、零碳工厂建设。园区建设与各项管控措施相结合，使得十五五期间碳排放管控的总体力度，或要大于2022-2025年的能源管控力度。这类零碳园区、零碳工厂的推进，本质上也是把电气化改造、绿电消费和碳约束结合起来。

现状分析：碳达峰背景下终端电气化的必要性和当前进程

提升终端电气化的必要性：低碳转型的四条路径与最优解

从“十五五”阶段降低能源消耗和推进低碳转型的抓手看，大体有四条思路：直接压减总需求、持续提升能效、推进燃料/原料替代，以及推动终端电气化并与电力部门脱碳联动。直接压减总需求面临宏观经济与稳定增长的制约；持续提升能效逐步触及热力学与物理极限，减排的边际成本不断攀升；而依赖氢能等清洁燃料替代，目前仍存在基础设施不足和高昂的成本约束。推动终端电气化是实现难度相对较低、抓手较明确的路径，它一方面更容易与当前的设备更新、产线改造政策直接结合；另一方面，也更容易获得政策端的精准识别以及绿电消纳的实质性支持，阻力最小且协同效应显著。

正是基于上述必要性，中国并未遵循欧美日“燃煤时代→油气时代→风光时代”的漫长过渡路径，而是凭借风光度电成本明显下移的技术突破以及油气资源相对匮乏的现实禀赋，直接从燃煤时代向“风光”时代演进，确立了电气化在能源结构变迁中的枢纽地位。

纵向比较：国内能源结构变迁与整体电气化进程

从2015—2023年的演进趋势看，主要部门的能源消费占比相对稳定，但内部结构分化

1） 工业占比66–67%区间震荡，但从内部结构来看，传统高耗能行业扩张动能趋弱，新兴产能动能趋强；

2） 交通占比在7.6–8.5%窄幅波动，或受到疫情影响扰动；

3） 建筑业占比先升后降，驱动因素是前期城镇化率快速提升、基建拉动所致，但后期经济增速放缓，占比趋于平稳；

不同口径下的电气化率可能存在一定偏差，但总体而言，国内电气化率持续提升，且已超越全球平均水平。根据中电联，截至2024年，我国电气化率上升至28.8%，较上年提高0.9个百分点。根据IEA数据，我国电气化率自1990年的12.4%提升至2023年的35.3%，高于全球平均水平。

横向比较，我国能源转型的主要路径

中国碳中和路径与欧美日明显不同，体现为一点优势与两点劣势：

优势：欧美日电力部门转型均沿着燃煤时代→油气时代→“风光”时代的路径，过渡时代持续时间较长。中国的路径明显不同，直接从燃煤时代向“风光”时代演进，具备时代背景优势。其背后原因，一是中国油气资源相对匮乏，天然气依赖进口，二是技术突破使得风光的度电成本明显下移。

劣势一：中国减排路径斜率明显高于欧美日，转型时间相对较短。这意味着：1）后续较长时间内低碳转型或是五年规划的重要约束性目标；2）以风光发电为导向的电力脱碳紧迫性高，约束其电份额扩张的核心因素，如储能成本、资源与负荷错配等，有望在政策推动下得以改善；

劣势二：与交运部门相比，工业部门与建筑部门未来预计电气化提升幅度相对有限。国家电网预计，到2050年，工业部门中的钢铁、化工、有色、建材电气化率均难以超过80%；同时，由于经济结构差异，中国工业部门碳排放占比仍显著高于欧美日。这意味着，在这些电气化难度较高的领域，氢能等清洁燃料更适合作为补充性的过渡方案，而不是对电气化的简单替代。

中国是过去15年全球电气化率提升最快的主要经济体，累计上升近10个百分点，是美国（+1.6）和欧盟（+2.0）的5倍及以上。这背后是电力生产结构革命的双重驱动。

交通部门是各经济体差距最悬殊的板块

2024年，中国交通电气化率（6.5%）显著高于美国（0.3%）、欧盟（2.2%）和日本（约2%）。进一步看，乘用车新能源销售渗透率、公交电动化以及电动重卡销量渗透率等指标，中国同样处于全球前列，这意味着中国在交通部门的电气化突破更多体现在公路交通工具渗透率的提升，而不是单一依赖铁路电气化。

工业电气化是中国电气化率提升的核心引擎，但内部结构差异悬殊

一是2024年中国工业电气化率（27.7%）已超过美国（26%），但仍低于欧盟（33%）和日本（30%）。差距主要来自产业结构差异：欧盟和日本制造业中高技术、电子、精密设备的比重更高，而中国钢铁、建材、化工等传统高载能行业占比仍然偏高。

二是电炉钢占比差距仍然较大。2024年中国粗钢电炉比明显低于美国、欧盟及全球平均水平。中国与海外成熟市场的主要差距不在技术路线本身，而是废钢供给和长流程资产路径依赖等约束仍然较强。

三是电解铝绿电比例仍相对偏低。欧洲由于水电资源禀赋和碳价机制较为成熟，2024年电解铝绿电比例约为65%；中国2024年约为26.2%，这意味着中国有色行业并不缺少电气化基础，真正的短板更多在绿电占比仍然偏低；随着可再生能源消纳和绿电交易机制继续完善，中国在“十五五”后期仍有继续追赶空间。

建筑电气化率较高，但供暖电气化深度仍落后

中国建筑电气化率高的核心原因是制冷需求（空调）的高电力属性。但若聚焦供暖电气化这一更具主动替代属性的环节，中国的渗透深度仍明显落后。挪威97%的住宅用热泵供暖，芬兰和瑞典超过90%；中国户用热泵供暖渗透率不足10%，即便北方“煤改电”已覆盖约3900万户，实际也仍有相当部分依赖电取暖而非高能效热泵。

空间测算：“十五五”期间国内电气化率有望显著提升

能源是碳排放的主要领域，根据国家发改委，2025年末，能源相关碳排放占我国全部碳排放约90%以上。电气化是实现“双碳”目标的必由之路与核心支撑：一方面，电能是连接清洁能源供给和终端能源消费的桥梁与纽带；另一方面，电能的终端利用效率较高，根据国家能源局，我国的电气化率每提升1个百分点，可减少终端能源消费约5000万吨标准煤，带动能源消费强度降低4%左右。我们使用电热当量折标煤口径，测算国内电气化率有望由2025年的25.6%提升至2030/2035年的28.9%/31.9%。

为什么电气化空间或仍被低估？

随着国内电气化率超过全球平均水平，市场对于未来电气化空间逐渐出现分歧。我们认为，由于两个常见“误区”的存在，国内电气化空间或仍被低估：

其一，决定电气化程度更重要的是“存量保有结构”，而非仅仅部分投资者惯用的“新增渗透率”。以交通部门为例：截至2025年底，新能源乘用车销量渗透率超53%，远高于交通部门电气化率；而新能源车保有量占比仅12%，与真实的交通部门电气化率（8%左右）更接近。其背后逻辑并不复杂：新能源乘用车销量渗透率提高，代表边际增量转向电驱，但存量汽车规模较大，替换速度受换车周期约束，因此从销售端到保有端、再到能源消费端存在明显时滞。这也解释了为什么交通电气化看似“最热”，但在终端能耗结构中的电气化率仍为最低——新增量反映“趋势”，保有量反映“现实”，后者更贴近用能端。

上述现象也出现在工业和建筑部门。例如，工业领域，近年来新增高效节能电机、热泵、电锅炉、电窑炉推进较快，但受传统行业（如钢铁、化工、有色、建材等）庞大的存量产能和能耗增长拖累，工业部门电气化率斜率下降；建筑领域，热泵占中国建筑热力设备销售额比重提升，但在采暖、热水等高化石燃料依赖环节的存量替代仍有空间。

其二，电气化场景可能存在“盲区”。以交通部门为例，以上牌数据计算的新能源车保有量占比仍高于实际的交通部门电气化率，因为后者涵盖公路（乘用车/商用车）、铁路、水运、航空等场景，即使仅考虑车辆，矿山车辆、非道路移动机械等也未体现在上牌数据中。例如，截至2025年，新能源重卡渗透率仅突破20%，远低于新能源乘用车渗透率，保有量占比或更低。考虑到工业部门细分行业更加复杂，上述现象或更明显。

自上而下，测算国内电气化空间，交运部门提升幅度最大

如前文所述，不同口径下的电气化率可能存在一定偏差。目前常用的计算方法主要包括电热当量折标煤法和发电煤耗法：1）电热当量折标煤法是将电力消费量根据本身所含能量（热功当量）折算为标准煤的计算方法，不考虑发电过程中的能量损失或效率问题，换算系数为1 万千瓦时 = 1.229 吨标准煤‌‌‌；2）发电煤耗法是将电力消费量是根据当年平均火力发电能耗折算为标准煤的计算方法，受煤电转换效率的影响。 由于电热当量折标煤法没有考虑煤电转换系数，计算结果通常低于实际一次能源消耗和发电煤耗计算法的结果，但与国际能源数据口径更可比（IEA通常采用此法）；发电煤耗法更接近实际一次能源消耗，在国内更常用。由于预测区间较长，随着国内火力发电煤耗下降，采用历史平均发电煤耗来预测电气化率的计算可能欠妥，故下文测算部分统一使用电热当量折标煤口径。

我们分别梳理了工业、交运和建筑部门的电气化现状，并汇总农业、工业、建筑、交运、商服、居民六大部门情况，对“十五五”及“十六五”期间的电气化率进行预测：电热当量折标煤口径下，预计国内电气化率有望由2025年的25.6%提升至2030/2035年的28.9%/31.9%。其中，交运部门电气化率提升幅度最大，有望由2025年的9.4%提升至2030/2035年的13.6%/17.8%；工业部门提升难度较高，有望由2025年的27.6%提升至2030/2035年的30.8%/33.6%；建筑运行侧电气化率有望由2025年的56.8%提升至2030/2035年的63.7%/68.8%。

工业部门

发电煤耗法口径下，2024年，全国工业领域电气化率约为27.7%，传统高耗能行业仍是主要拖累项，四大高耗能行业电气化率仅为18.4%，其中有色金属行业电气化率较高，2024年达到68.6%，黑色金属、建材、化工行业则相对偏低，均不到20%。这意味着工业电气化固然可以由电炉钢作为代表性抓手，但推进路径并不局限于电炉钢本身，电机系统改造、电加热和流程替代同样重要。

具体细分行业来看，有色金属行业，以电解铝生产为例，其电气化程度较高，但其转型的重点在于“电力来源的绿色化”。电解铝生产的电力成本占总成本的30%以上。目前，我国电解铝行业正加速向具备丰富水电、风电资源的西南和西北地区转移。据中国有色金属报报道，2024年随着绿电占比的提升，铝行业已基本实现碳达峰，其用电结构正从传统的火电主导向“火-水-风-光”多元耦合转型。

在钢铁行业，电气化的核心载体是电炉短流程炼钢（EAF）。相较于传统的“高炉-转炉”长流程，电炉钢利用废钢作为主要原料，直接利用电能进行熔炼，其碳排放强度仅为长流程的20%-30%。根据《2024—2025年节能降碳行动方案》，国家明确提出到2025年底，电炉钢产量占粗钢总产量的比例力争提升至15%，废钢利用量达到3亿吨。这一目标的设定反映了我国正试图通过提高“电能+循环资源”的占比，打破钢铁行业对焦炭的长期依赖。展望“十五五”，根据RMI、ETC联合发布的《在中国实现零碳钢铁：实现碳中和的关键支柱》研究报告预测，到2030年，再生钢占比预计将进一步提升至25%，标志着工业领域电气化将进入深水区。

我们参考工业绿色低碳、电气化改造和智能制造政策目标，以及不同行业电气化可行性和成本，对工业部门电气化率进行测算（关键假设见图表22）。整体来看，有明确路径的设备制造、有色行业电气化进程或更快，黑色行业等较慢。电热当量折标煤法口径下，我们预计工业部门的电气化率至2030/ 2035年分别提升至30.8%/33.6%；分行业看，到2030年有色、设备制造电力占比分别达到76.2%和83.7%，化工、建材分别提升至15.6%和18.5%，黑色行业为12.6%，高电耗工艺延续、电驱替代和自动化升级有望共同推动工业部门电气化率上行。

交运部门

交运部门是我国能源消费中对石油依赖度最高的领域。目前，中国石油消费量的约50%流向了交通运输环节。根据中国电力企业联合会、中国石油集团经济技术研究院等数据，2023年中国交通部门终端能源消费约7.3亿吨标煤，其中油品占比约85–90%，电力4–5%，天然气5–8%，生物燃料等占1%。交通电气化难度大但空间最大的根本逻辑在于，交通工具特别是重载、远途运输对能源能量密度的要求极高，汽油体积能量密度约9–10kWh/L（质量能量密度约12000Wh/kg），而动力电池约为250–300Wh/kg，二者仍存在显著差距。因此，交通电气化的重点不仅在于提升乘用车渗透率，更在于推动重型货运领域柴油替代路径的突破；重型车辆、航空和远洋船舶的电气化仍受续航与载重约束。

随着经济转型和新能源汽车的快速普及，中国成品油消费已在2024~2025年前后基本触顶，进入“平台期”并逐步转入下行通道。这一趋势呈现出“汽油先行、柴油紧随其后”的时序特征：

汽油达峰：受乘用车新能源渗透率上升的直接驱动，汽油消费在2025年明确达峰。由于新能源乘用车对燃油车的替代是“存量替换+增量主导”的双重模式，汽油需求达峰后将没有长期的平台期，而可能出现较快的回落。

柴油达峰：柴油需求的达峰时点仍受宏观运行、货运结构调整以及LNG重卡和新能源重卡替代节奏影响，但当前已可以观察到其增长动能明显放缓。从高频表现看，2024年以来，柴油消费增速已接近停滞。

我们参考新能源汽车推广、铁路电气化推进和公共领域车辆电动化政策目标，并结合航空、水运仍以效率改善为主的现实约束，对交运部门电气化率进行测算。整体来看，公路乘用车“油改电”仍是最主要的增量来源，商用车和铁路电气化率提升是另一大驱动，航空和水运则更多体现为节能化改造。交运部门电力占比到2030/2035年有望分别提升至13.6%/17.8%，或为中长期电气化斜率最高的部门。

建筑部门

2024年，全国建筑领域电气化率约为55.3%。建筑电气化的重点已从照明、家电等基础应用转向了空间供暖和生活热水。热泵技术（包括空气源、地源和水源热泵）因其能够从低温热源中提取热量的独特属性，其能效比（COP）通常可达300%以上。这意味着热泵是化石燃料锅炉和电直接加热设备的绝佳替代品。IEA的研究指出，中国目前是全球最大的建筑用热泵市场，2022年热泵占中国建筑热力设备销售额的8%。

我们参考建筑节能降碳、建筑电气化、热泵和智能建造等政策方向，对建筑部门进行“施工侧+运行侧”拆分测算。建筑运行侧电气化率有望持续提升，热泵、电采暖、楼宇自控等方向是更主要的受益抓手，到2030/2035年有望分别提升至63.7%/68.8%。

自下而上，哪些领域有望加速电气化？

从此前分析来看，“十五五”期间国内电气化率提升的增量来源，或不再主要来自家电、照明等已较高渗透的传统用电领域，而更可能来自交通运输、工业过程热和冶金工艺等过去高度依赖化石能源的部门。其核心逻辑在于：一方面，上述领域电动替代方案的技术成熟度和经济性持续改善；另一方面，碳达峰、能耗双控向碳排放双控转型、工业绿色化改造等政策约束，也在推动终端部门从“燃料燃烧”转向“电力驱动”。具体来看，新能源乘用车、重卡、电炉钢、热泵、氢能/氢化工等领域电气化进程或提速。

新能源乘用车

新能源乘用车是当前国内终端电气化最成熟、确定性最高的领域。从销量与渗透率看，中汽协口径下，2024年中国新能源汽车销量约1286万辆，新能源乘用车零售渗透率已接近48%；预计2025年销量有望进一步提升至1649万辆，零售渗透率升至近54%。这意味着行业已基本跨过早期政策补贴驱动阶段，进入由产品力、成本优势、智能化体验和充电基础设施共同推动的新阶段。

中长期看，乘用车电动化的主要矛盾已不再是“能否渗透”，而是“高渗透率之后如何继续扩容”。一方面，纯电、插混、增程等技术路线在不同使用场景下形成互补，有助于进一步打开下沉市场、家庭第二辆车和长续航需求；另一方面，智能座舱、辅助驾驶、快充技术和整车平台化降本，将继续强化新能源汽车相对燃油车的综合竞争力。根据《新能源汽车蓝皮书》预测，到2030年新能源乘用车零售渗透率有望提升至71%，较2025年仍有约17个百分点的提升空间。

重卡

相比乘用车，重卡的电气化起步更晚，但其单位能耗高、运营里程长，对油电价差和全生命周期成本更敏感。一旦车辆可靠性、充电体系和运营模式逐步成熟，新能源重卡的渗透率提升弹性有望明显高于乘用车高渗透阶段。

从国内重卡销售结构看，2025年国内重卡总销量约114万辆，新能源重卡销量约23万辆，对应渗透率已超过20%。与2021年新能源重卡销量仅约1万辆相比，行业已经从政策示范和小规模试点，进入更加明确的规模化放量阶段。销量增长背后，除了政策推动和地方减排要求外，更重要的是在港口、矿山、钢厂、城市渣土、短倒运输和区域物流等高频场景中，电动重卡已经开始体现出较强的经济性。

新能源重卡的突破路径与乘用车并不相同。乘用车主要面对分散消费者，需求更多取决于产品体验、价格和品牌；重卡则更依赖运营场景和TCO测算。当前最适合电动化的场景，通常具备线路相对固定、日行驶里程可控、车辆集中调度、可回场补能等特征，因此港口、矿山、钢厂、园区物流和区域短倒运输有望率先放量。长途干线物流虽然空间更大，但仍受到续航、补能效率、载质量损失和充换电网络布局的制约，预计渗透节奏相对更慢。ICCT情景预测显示，在领先城市和积极情景下，新能源重卡渗透率到2030年有望提升至40%—50%，2035年可能达到60%—68%。这意味着新能源重卡仍处于渗透率提升斜率较陡的阶段，是交通电气化中更具弹性的新增量。

电炉钢

钢铁行业是典型的高耗煤、高排放部门。传统高炉—转炉长流程高度依赖焦煤和铁矿石，而电炉短流程主要以废钢为原料，能源结构中电力占比更高，因此是钢铁行业实现工艺电气化和低碳转型的重要方向。

从国际比较看，2024年中国电炉钢占粗钢产量比例约10.2%，明显低于世界平均约29.1%的水平，仍有较大提升空间。政策目标也为行业提供了中长期锚点。按照工业领域碳达峰相关要求，到2025年我国电炉钢产量占粗钢总产量比例目标提升至15%以上，到2030年达到20%以上。

但电炉钢的推进节奏或不能简单线性外推。短流程电炉炼钢虽然低碳属性更强，但其经济性取决于废钢价格、电价水平、峰谷价差、产能利用率以及长流程钢企的盈利状态。当前制约主要集中在三个方面：第一，废钢资源供给和回收加工体系仍不充分，影响原料稳定性；第二，电价水平和绿电获取能力决定电炉钢相对长流程的成本竞争力；第三，在钢铁行业整体盈利偏弱时，企业进行产能置换和设备改造的意愿可能受到压制。

热泵

热泵是终端用热部门电气化的关键工具，主要应用于建筑供暖、生活热水、商业建筑冷热联供，以及部分工业中低温热场景：1）建筑端，热泵是确定性最高的应用市场。根据IEA与清华大学所发布的《The Future of Heat Pumps in China》报告，2022年中国建筑热泵装机容量约250GW；在既定政策情景下，到2030年有望提升至575GW，到2050年达到约1100GW；在承诺目标情景下，2030年和2050年则分别有望提升至650GW和1400GW。这意味着2030年前建筑热泵装机规模较2022年约有翻倍以上空间，长期增长更为可观；2）工业端，热泵的空间主要来自200℃以下的中低温热需求，包括食品、纺织、造纸、化工、机械等行业的烘干、热水、蒸汽预热和工艺供热。根据IEA与清华大学《The Future of Heat Pumps in China》报告，工业热泵理论上可替代全工业约15%的热需求，对应平均容量约227.5GW；其中轻工业可替代比例约45%，对应平均容量约110GW；造纸和化工分别对应约25GW和70GW的潜在容量。与建筑端相比，工业热泵的场景更分散，工艺适配要求更高，因此短期落地节奏可能较慢，但远期弹性不容忽视。

氢能/氢化工

氢能/氢化工是非电力部门中较难实现电气化领域的解决方案，主要用途体现在：1）燃料替代：交运领域的商用车、航运、航空等长距离、载重运输设备较难采用动力电池实现电气化，氢燃料电池是较优的替代方案，尤其是商用车领域，氢燃料电池技术已基本成型；2）原料替代：工业领域的炼钢使用氢气替代天然气作为还原剂，能在当前的电炉钢技术上进一步减排，同时氢能未来也有望在化工领域实现对化石燃料的替代（即氢化工）。中国氢能联盟预测，到2050年氢能源在能源消费中占比或提升至10%，产业产值有望从2025年的1万亿元提升至12万亿元；近年来，国内绿氢、绿氨、绿色甲醇项目每年规划建设产能持续提升，预计2026年及以后将迎来显著增长。

投资机会：电气化趋势下哪些赛道有望受益？

2020~2021年碳中和行情复盘与当前异同

历史不会踏入同一条河流，但总押着相似的韵脚。2020年，习总书记在第七十五届联合国大会上提出“2030年碳达峰、2060年碳中和”的双碳目标；2021年，也是“十四五”元年，国务院正式印发《2030年前碳达峰行动方案》，为未来十年碳达峰行动提供了明确指引。此后，A股经历了一轮波澜壮阔的“碳中和” 行情。站在“十五五”元年，上一轮“碳中和”行情有哪些启示、与当前存在哪些异同，对把握碳达峰目标实现过程中的投资机会或有裨益。

从行情演绎的节奏上看，2021年的碳中和行情大致可以划分为四个阶段：

第一阶段（2020年9月底至2020年11月初）：政策预期驱动。伴随着疫情后复苏和流动性宽松，2020Q2碳中和相关的新能源等板块就逐渐跑出超额收益。9月22日，“双碳”目标提出，为后续绿色转型、能源革命与产业重构提供了总锚点，“碳中和”行情正式启动。

第二阶段（2020年12月初至2021年2月上旬）：量化目标确定。2020年12月，气候雄心峰会进一步给出了“双碳”的量化目标：到2030年，单位GDP二氧化碳排放比2005年下降65%以上，非化石能源占一次能源消费比重达到25%左右，风电、太阳能发电总装机达到12亿千瓦以上。随后，中央经济工作会议将“碳达峰、碳中和”列为年度专项工作计划，碳中和行情迎来加速，但2021年2月由于美联储货币政策收紧的预期升温、微观结构拥挤迎来阶段性调整。

第三阶段（2021年3月中旬至8月底）：业绩验证+能耗双控开启主升浪。3月“双碳”被首次写入两会、“十四五”规划发布，21Q1新能源板块业绩增速大幅上行，碳中和行情主升浪开启。7月政治局会议首次提出“纠正运动式减碳”，随着限电、煤价高企使得经济增长动能压力逐渐显现，政策进一步转向稳价保供、先立后破，市场不再对供给逻辑进行线性外推，行情开始分化。

第四阶段：（2021年10月）：加速筑顶。10月国常会再次强调纠正部分地区一刀切“停产限产”和“运动式脱碳”，碳中和行情进入加速筑顶阶段，结构上从扩散转向收敛，新能源主线的上涨越来越依赖三季报，并逐渐透支未来盈利预期，随着新能源渗透率二阶导高点出现、估值分化系数升至高位、交易结构愈发拥挤，行情在经历最后一轮加速后筑顶。

从行业表现上看，2020年9月至2021年10月，“碳中和”行情中表现居前的行业为电力设备、有色金属、煤炭、基础化工、汽车、钢铁、石油石化、公用事业、机械设备等。从轮动规律上看，呈现先扩散、后收敛的特征：1）第一、第二阶段消费和碳中和双线并行，碳中和相关板块内部相对聚焦，新能源车、光伏、风电等需求侧逻辑最“直接”的品种领涨；2）第三阶段碳中和行情从中游核心制造环节向上游扩散，一是新能源链，二是能耗双控下供给侧受限品种，2021年3月初工信部部长再谈压钢铁产能、唐山减产计划发布，钢铁、煤炭、有色、化工、环保等走强，市场开始交易“新旧能源错配”；3）第四阶段行情收敛，高景气、公募配置强“共识”的新能源继续领涨，但资源品走弱。

去年四季度以来，在反内卷、“算电协同”和中东局势催化下，碳中和指数再度跑出一轮超额收益，新能源、有色等板块轮流表现。本轮行情与2020~2021年的“碳中和”行情或存在一定相似之处：

第一，两轮行情都是政策驱动下的要素价格重估。2020~2021年的“碳中和”行情是“双碳”政策从顶层定调→量化目标→重点政策部署→“1+N”政策体系形成推动的系统性主线，资金围绕新基础设施建设和供给结构重构对碳成本和绿色资本开支进行中长期定价。当前，一方面“十五五”碳达峰目标迫在眉睫，上述叙事有望再度演绎；另一方面“算电协同”从2023年末全国一体化算力网实施意见首次提出“算力电力协同机制”，到2026年政府工作报告首次将算电协同纳入新基建工程，电力在公用事业属性之外，或逐渐转化为兼具“算力属性”的高价值生产要素，或引发对电力成本和电气化改造的重估。

第二，两轮行情都具备扎实的业绩基础。2020~2021年PPI同比持续上行，“碳中和”行情两大交易主线，新能源和资源品景气爬坡，以锂电为例，2021年我国新能源汽车销量超350万辆，同比+165%，电池行业归母净利润同比+146%。而今年3月，PPI同比近41个月首次转正，去年“反内卷”以来广义制造业产能周期拐点或已出现；在此背景下，以新能源链为代表的中游制造景气显著改善，截至26Q1，电池行业固定资产周转率连续3个季度回升，收入增速也已超过固定资产增速。